美联储的街展将接货币政策可能会经历重大变化。BCA Research分析师Dhaval Joshi预测，应对在沃什担任美联储主席期间，劳动力缺率通胀率可能将被容忍在2.5%至3.5%的口沃区间，以支持美国经济在高温度下运行。什或受
这一策略的通胀关键在于美国劳动力市场正处于罕见的供需平衡，任何一方的街展将接减缩都可能引发经济衰退。目前数据显示，应对美国的劳动力缺率劳动力需求和供给均为1.72亿人，职位空缺和非临时失业人数各维持在660万，口沃市场呈现理论上的什或受“完美平衡”。
Joshi指出，通胀若因移民政策收紧导致劳动力供给减少，街展将接将直接威胁到经济增长。应对因此，劳动力缺率美联储可能会通过允许更高的通胀来刺激总需求，并在“过热”环境中提高劳动参与率，以抵消供给缩减带来的影响。
这种政策变化将深刻改变资产定价逻辑。预计即便通胀中枢升至2.5%-3.5%，美联储仍将继续降息，推动短期实际利率快速下行。实际利率差缩小将使美元继续走弱，而美债收益率曲线将受到“熊市陡峭化”的影响，长端收益率上升，导致长期国债表现不如现金和其他主权债券。
在此宏观背景下，股票将继续优于债券。BCA Research建议在战略上增加MSCI全球可选消费板块的配置，因该板块在过去65个交易日中已大幅下跌近20%，具备显著的修复空间。
劳动力市场平衡带来的双重风险
美国劳动力市场正进入一个罕见的“平衡状态”，自疫情以来供需双方首次实现数量对等。根据定义，劳动力供给包括在职和失业人员；需求涵盖在职人员、职位空缺和暂时失业工人。当“寻找工人的岗位”与“寻找工作的工人”数量相等时，市场处于严格意义上的均衡状态。
这一平衡的罕见性源于其背后经济逻辑的根本变化。疫情前，美国经济长期处于需求不足状态，劳动力需求持续低于供给。但疫情后，供需关系逆转，劳动力供给成为增长的瓶颈，经济转入“供给约束型”模式。在这种模式下，需求放缓并不直接导致GDP衰退，这也是为什么2023至2024年间，美国经济仍保持正增长。
然而，当前的平衡状态也带来了“双重风险”：需求或供给的任何收缩都将直接影响产出。因此，政策必须促使供需两端同步扩张。这意味着美联储需要使经济在“高温”状态下运作，通过宽松政策刺激总需求，同时提升劳动参与率以扩大供给，以应对移民政策收紧可能产生的劳动力外流。
工资通胀的结构性上升趋势难以逆转
尽管美国劳动力市场已回归供需平衡，工资通胀仍显著高于疫情前水平。去年四季度，美国就业成本指数（ECI）同比上涨3.4%，超过与2%核心PCE通胀目标相匹配的3%门槛。
这种偏差并非短期波动。历史数据表明，ECI与核心PCE通胀之间存在稳定的1个百分点差距，这意味着要实现2%的核心通胀，ECI的增速必须降至3%。尽管这一假设对应的生产率增长较低（仅1%），但反映了两个宏观数据集间的长期统计关系。
市场普遍期望人工智能能提升生产率，从而为更高的工资增长提供支撑。然而，目前并未观察到上述缺口加大的趋势，这提醒投资者不应过于依赖AI驱动的生产率激增作为基准情景。
工资通胀结构性走高的深层原因在于劳动力人口结构的持久变化。疫情后，美国劳动力供给减少了约300万年长工人。在劳动力市场中，不同年龄层之间存在明显的功能互补性，年长的工人无法承担体力劳动，而年轻工人也难以替代需要多年经验的专业角色，从而在总体岗位缺口之外产生了额外的结构性紧张。考虑到这一结构性因素，可以较为精准地解释美国工资通胀的变化趋势。
股票优于债券
在劳动力市场供需两端均可能收缩带来的双重风险下，美联储或将对结构性工资通胀保持容忍，实际上将通胀目标上调至2.5%-3.5%。
这一政策转变，将在大类资产层面引发连锁反应。首先，短期实际利率可能进一步下降，尽管通胀维持在2.5%-3.5%时，美联储仍可能继续降息以支持经济增长。其次，美元因实际利率差缩小而持续承压，进入弱势通道。同时，美债市场面临“熊市陡峭化”的风险：随着通胀预期升温，长端收益率趋于上升，导致长期国债表现不及现金及其他主要债券。在这种宏观环境下，权益资产有望继续优于固定收益类产品。
基于以上判断，BCA Research提出新的战术交易建议：在MSCI全球可选消费板块上进行超配，相对于工业板块。数据显示，可选消费板块在过去65个交易日中表现不佳，相对于工业板块下跌近20%，这种幅度和速度已存在过度下滑的可能。
市场情绪或会迎来修复。考虑到超低的实际利率环境、潜在的财政刺激支持，以及仍具韧性的劳动力市场，市场对美国消费者的预期可能会重新趋于乐观。
本文内容转载自“华尔街见闻”，编辑：蒋远华。